一文で理解するステーブルコインとトランプのステーブルコイン法案

ステーブルコインとは#

ステーブルコインは暗号通貨の一種で、同様にブロックチェーン技術に基づいて構築されています。従来の仮想暗号通貨との主な違いは、ステーブルコインが法定通貨と 1:1 のペッグ関係を維持していることです。例えば、世界最大のテザー USDT は、米ドルと 1:1 で連動しています。USDT は 2014 年にテザー社によって設立されたため、ステーブルコインは新しい概念ではなく、「ステーブルコイン法案」が通過した後に登場したものではありません。この法案は、実際には 11 年前から存在しているステーブルコインを規制の枠組みに組み込むものです。

では、ステーブルコインの主な機能と応用シーンは何でしょうか？その誕生は、2014 年にビットコインの取引量が急増した後、市場が安定した中間通貨を求めたことに起因しています。これは、ビットコインの取引が「ウォレット」間で直接行われ、米ドルとの直接取引ができなかったためです。当時の取引モデルは原始的で、例えば対面での操作が必要でした：買い手がビットコインを送金し、売り手が商品を渡す；またはプラットフォームの仲介に依存し、買い手がビットコインを売り手のウォレットに送金し、売り手が米ドルを買い手の口座に振り込む。このモデルは信頼できるプラットフォームに依存し、効率が悪いため、ビットコイン取引の中間媒介としてステーブルコインが生まれました。

したがって、ステーブルコインは本質的に暗号通貨市場における米ドルの「トークン」として機能します。ステーブルコインがあれば、ビットコインの取引プロセスは、買い手がまず米ドルでテザー社からテザーコインを 1:1 の比率で交換し、その後テザーコインを使ってビットコインを購入するという流れになります。テザー社は 1:1 の交換を約束しているため、売り手はビットコインをテザーコインに換えた後、テザー社から米ドルを交換できます。簡単に言えば、ステーブルコインはブロックチェーンに基づく米ドルトークンであり、暗号通貨取引に使用され、橋渡し通貨の役割を果たし、暗号通貨市場の「カジノトークン」に相当します。しかし、問題は、ステーブルコインの価値が完全に発行会社の約束に依存していることです。誰がこれらの約束が信頼できることを保証できるのでしょうか？

1971 年にアメリカが約束を破り、米ドルと金の連動を解除したことを考えると、発行会社が資金を持ち逃げしたり破産したりしないことを誰が保証できるのでしょうか？さらに、すべてのステーブルコイン発行会社（例えばテザー）は、大量の米ドルを得た後、第三者の口座に保管するのではなく、投資に使用して利益を得ています。2022 年の米連邦準備制度の急激な利上げの前、これらの会社は米ドルを企業債に投資して高利回りを得ていました。しかし、企業債にはリスクがあり、債券が暴落すると発行会社が破綻する可能性があります。過去にはステーブルコイン会社が暴落した事例もあります。

例えば、2022 年 5 月、世界第 3 位のステーブルコイン TerraUSD（略称 UST）が暴落し、価値が急落しました。1:1 で米ドルに連動していたものが、1 ドルから 10 セントにまで下落し、下落率は 90％を超えました。UST で取引されていた Luna コインの価格はほぼゼロになりました。これはステーブルコイン史上最大の暴落事件で、取り付け騒ぎが引き金となりました：韓国の Terra 社が UST の資金プールを調整する際に流動性の一部を引き出し、UST の流動性が低下し、大口資金が米ドルを大量に交換する機会を得て、市場にパニックを引き起こしました。大量の保有者が取り付け騒ぎに参加し、UST と Luna コインが関連しているため、Luna コインを購入するには米ドルで UST を交換する必要がありました。取り付け騒ぎの中で、保有者は Luna コインを売却して米ドルに換え、Luna コインが暴落し、死のスパイラルが形成されました。発行会社は資産の備蓄があると主張しましたが、取り付け騒ぎの際に誰も迅速に資産を現金化できませんでした。2022 年の米連邦準備制度の利上げ後、多くの会社は米ドルで高利回りの米国短期債を購入するようになり、年 5％の利息を得ていますが、これは米国の財政負担の上に成り立っています。

したがって、ステーブルコイン発行会社は実際には銀行業務を行い、利ざやを稼いでいます。銀行と比較して、その利点は低金利または無利息で預金を集め、高利回りの米国債に再投資できることです。たとえ米連邦準備制度が利下げを行っても、現在の米国の 1 月期短期債の年利回りは 4.3％に達しており、利ざやの利益は豊富です。米連邦準備制度の高金利は、近年ステーブルコイン会社の急成長を促し、市場規模は約 2000 億ドルに急速に拡大し、1 年前の倍増となりました。これにより、米国を含む暗号通貨取引を支持する国々はステーブルコインの規制を求め、米国の「GENIUS 法案」が生まれました。

ステーブルコイン法案とは#

この法案では、支払い型ステーブルコインを発行できる主体は 3 種類のみと定められています：

一つは銀行または信用組合の子会社；
二つ目は連邦規制の承認を受けた非銀行金融機関（OCC の規制を受ける機関など）；
三つ目は州レベルの許可を得て、連邦の「実質的同等性」基準を満たす州レベルの発行者です。

さらに、法案はすべてのステーブルコインに 100％の準備金を要求しており、発行者は資産が十分に償還されることを保証し、発行によって得た米ドルは高流動性の資産（現金、当座預金、短期米国債（≤93 日）、短期リポ取引（≤7 日）、中央銀行の準備金など）の購入にのみ使用できるとしています。顧客の資産は運営資金と分離され、再担保は禁止され、短期流動性の一時的な担保としてのみ使用できます。発行者は毎月準備資産の構成を開示し、公認会計士事務所の監査を受ける必要があります。時価総額が 500 億ドルを超える発行者には、より厳格な監査とコンプライアンス要件が課されます。

ステーブルコイン発行者は「銀行秘密法」の下で金融機関と見なされ、マネーロンダリング（AML）および制裁コンプライアンスシステムを構築する必要があります。大手テクノロジー企業が発行に関与する場合、独占やシステミックリスクを防ぐために、厳格な金融コンプライアンス、ユーザーのプライバシー、フェアな競争要件を満たす必要があります。法案の核心は規制を強化することですが、トランプが暗号通貨を支持する背景の下で、大手テクノロジー企業や権力者（トランプなど）がステーブルコインを発行して資金を集め、高利回りの米国債を通じて暴利を得る機会を提供しています。

外部では、トランプの任期中にステーブルコイン市場が急速に拡大すると広く予想されています。スタンダードチャータード銀行の報告書は、2028 年末までにステーブルコインの発行量が 2 兆ドルに達し、追加で 1.6 兆ドルの米国短期債購入需要を生み出すと予測しています。「これはトランプの第 2 任期中に新たに発行されるすべての短期債の発行量を吸収するのに十分です。」これは、米国がステーブルコインを支持する目的の一つが短期債の買い手を増やすことであることを示しています。

しかし、ステーブルコインの発行は、米国の 36 兆ドルの債務危機を解決できるのでしょうか？答えは否定的です。法案では、発行者は 93 日以内の短期債しか購入できず、長期債を購入することはできません。これは、ステーブルコインの発行が銀行の短期預金に似ており、資金がいつでも償還される可能性があるため、長期債を購入するとシリコンバレー銀行のような期限不一致の問題を引き起こすからです。シリコンバレー銀行は 2020 年に顧客の預金を使って長期債を購入し、2022 年の米連邦準備制度の利上げ後に長期債が大きな損失を被り、取り付け騒ぎの際にやむを得ず売却し、損失が実損に変わり、2023 年に破産しました。したがって、この法案は米国債の長期債の買い手不足の問題を解決することはできません。

ステーブルコイン発行者が米国短期債を購入するのは高利回りを得るためであり、実際には米国の財政負担を増大させ、債務危機を悪化させます。同時に、市場の資金プールは限られており、ステーブルコインの発行は資金を短期債に移すだけです；ステーブルコインがなくても、市場（例えばバフェットの 3000 億ドルの現金）は短期債の買い手が不足しているわけではありません。トランプがステーブルコインを強く支持するのは、彼自身も発行しているからです：個人の暗号通貨に加えて、USD1 ステーブルコインも発表しました。USD1 はトランプ家族が管理する DeFi プラットフォームによって 2025 年 3 月に発表され、1:1 で米ドルにペッグされ、米国短期債や米ドル預金などによって支えられています。トランプの息子エリック・トランプが中心人物です。ステーブルコインを発行して資金を集め、高利回りの短期債を購入することは、ほぼ無リスクの暴利です。法案は迅速に進行し、トランプなどの権力者が利益を得るのを容易にしています。

5 月 19 日、米国のステーブルコイン法案は上院で手続き的な立法を通過し、まだ下院と上院の投票を経てトランプの署名を受けて法律となる必要があります。その利点がテクノロジー大手や権力者にあるため、通過の難易度は低いと考えられています。5 月 21 日、香港は米国法案に類似した「ステーブルコイン条例草案」を通過させましたが、より規制に重点を置いています。香港は金融の防火壁として機能し、高リスクの新しい事象を試行することを許可しますが、中国はこの金融危機の清算が行われるまで参加しないでしょう。なぜなら、ステーブルコインが 100％の準備金を持っていても、取り付け騒ぎのリスクが依然として存在するからです。

ステーブルコインのリスク#

『フィナンシャル・タイムズ』は、ステーブルコイン発行者は 100％の準備金で運営する必要があるが、本質的には銀行が流動性を吸収し、償還を約束する機能を果たしているが、伝統的な銀行の資本充足率、流動性規制、または預金保険の制約が欠如しており、取り付け騒ぎの際にはさらに脆弱であるとコメントしています。ステーブルコインは暗号通貨市場と高度に関連しており、市場が暴落した場合（例えば 2022 年）、ステーブルコインは関連するコイン（Luna コインや UST）の暴落によって取り付け騒ぎを引き起こしやすくなります。

2022 年と比較して、現在の発行者は大量の米ドルを集中して米国短期債を購入しており、米国債市場とステーブルコインが高度に結びついています。取り付け騒ぎが発生すると、米国債市場に影響を与えやすくなります。国際決済銀行の報告書は、ステーブルコインの取り付け騒ぎが米国債利率を直接引き上げる可能性があると警告しています：35 億ドルの売却があれば、利回りが 6〜8 ベーシスポイント上昇する可能性があり、金融の安定リスクを引き起こします。

さらに、発行者は本質的に銀行と競争しています。米銀証券の 5 月 27 日の研究報告書は、ステーブルコインの効率的な支払いおよび DeFi 信用サービスが、6.6 兆ドルの預金が伝統的な銀行システムから流出する原因となり、銀行の預金および信用能力を弱め、特に中小銀行に打撃を与え、米国の銀行の評価を押し下げる可能性があると指摘しています。過去十数年、米国の銀行業界は大量の長期債を購入しており、米連邦準備制度の急激な利上げが深刻な浮損を引き起こしました。大手銀行はまだ支えられています（浮損が取り付け騒ぎを引き起こさなければ実損にはならず、利下げで解消可能です）が、ステーブルコインが預金者の資金を分流することで、銀行の浮損が実損に変わるリスクが増加し、シリコンバレー銀行の破産事例が再現される可能性があります。

もう一つの問題は、法案が提出される前に、国際的なステーブルコイン市場が無秩序に成長し、規制が欠如しており、100％の償還は発行者の約束に依存していることです。現存の発行者の中で、どれだけが基準を満たしているかは疑わしいです。5％の高利回りの暴利でも、貪欲を満たすには難しく、100％の償還の実際の穴は未知です。法案が成立すれば長期的な発展には利点がありますが、短期的には違法発行者が露呈し、暗号通貨および世界の金融市場に未知の衝撃をもたらす可能性があります。

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